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特斯拉專題報告:全球產銷量快速擴張,國產供應鏈將迎爆點

2020-03-18 06:52:29 來源:互聯網 閱讀:821

(獲取報告請登陸未來智庫www.vzkoo.com)

1. 電動化浪潮下最有價值車企

1.1 新的市值近千億美元的豪車品牌

? 美國最有價值的車企之一。公司成立于 2003 年,主要產品包括純電動車、 太陽能面板和清潔能源存儲業務。公司愿景為通過電動車、太陽能電池 板以及適用于家庭和企業的綜合可再生能源解決方案,加速世界向可持 續能源的轉變。2019 年公司電動車交付量為 36.8 萬輛,截止 2020 年 2 月 4 日收盤價,市值超 1 千億美元,超過傳統車企通用與福特市值之和, 為美國最有價值車企之一。

? 宏圖伊始,規劃藍圖第一篇章。2006 年馬斯克發布特斯拉藍圖的第一篇 章“Master Plan”。主要規劃分為四階段,生產電動超跑,實現大批量 生產更實惠、更性價比的電動車,以及提供零排放方案。截止 2020 年, 公司已基本實現規劃方案。

? 第一篇章接近最后完成階段。公司產品線不斷豐富,已推出 Model 3/S/X 車型。2019 年總交付量達 367561 輛,同比+49.78%,創下歷史新高。能 源業務方面,4Q19 儲能裝機量為 530MWh,其中包括 Megapack 的首次部 署,為公司新的商業規?;?3MWh 集成存儲系統。2019 年儲能業務總裝 機量為 1.65GWh,超過之前所有年度之和。據 4Q19 財報透露,來自全球 各地的項目開發商和公用事業的訂單已經超出了公司預期。4Q19 太陽能 裝機量 54GW,同比降低 26%,環比增長 26%。19 年公司能源業務總收入 15.31 億美元,同比-1.5%。公司未來產品規劃包括 Model Y、電動卡車 Semi、新一代 Roadster、Cybertruck 以及太陽能屋頂等產品。

? 繼往開來,提前開啟宏圖第二篇章。2016 年馬斯克發布了第二篇章 “Master Plan,Part Deux”。未來公司主要聚焦于太陽能板、豐富產品 線、自動駕駛以及共享汽車四個方面。我們預計真正顛覆性的革命將出 現在高級別自動駕駛與無人駕駛電動車落地之后,出行模式將會進一步 多樣化。

1.2 電動車產銷量再創新高,全球電動化領頭羊

? 產銷量再次刷新紀錄。2019 年公司電動車產銷量分別為 365232/367656 輛,同比+43.49%、+49.78%,完成全年銷量目標(36-40 萬量)。19 年 Model 3 交付量 300885 輛,同比+106.02%。其中 4Q19 總產量為 104891 輛,交付量為112095輛,分別同比增長21.18%、 23.12%,環比增長9.35%、 15.24%,并且公司長期保持較高電動車產銷率。

? 全球電動車市場領頭羊。據 EV-sales 數據,2019 年 Model 3 銷量 30.1 萬輛,排名全球第一,穩居全球最暢銷車型。此外,Model 3 與競爭對 手差距拉大,19 年 Model 3 銷量約為第二名銷量的 2.7 倍(18 年 1.6 倍),約為第三名的 4.3 倍(18 年 1.7 倍)。從已公布 19 年銷量的車企 來看,特斯拉 19 年銷量高于比亞迪、北汽新能源、吉利等。

? 美國電動車市場進一步向特斯拉集中。據 InsideEVs,2019 年美國市場 Model 3 銷量 158925 輛,同比+13.69%,較第二名豐田普銳斯高出約 6 倍,較 Chevy Bolt 高出約 9 倍。 19 年特斯拉全美總交付量約 192250 輛, 占美國電動車總銷量的 58.34%。剔除特斯拉后,其他電動車銷量下滑, 主要系 1)銷量前十車型中看出,除 Model 3 之外,近三年幾乎無其他 新車型推出;2)銷量明顯往特斯拉集中,其他車型占比下降;3)美國 市場對新能源車接受度高,在補貼政策總體穩定情況下,其他車企缺乏 具有吸引力電動車型,同時 Model 3 憑借高續航+平民化成功占領市場。

? Model 3 為美國最暢銷車型之一。據 Cleantechnica,2019 年 Model 3 蟬聯美國市場小型及中型車銷量冠軍,超過寶馬 2+3+4+5 系在美國市場 的銷量之和。此外,Model 3 首次進入全美汽車銷量前十,排名第九, 已開始對傳統燃油車市場發起沖擊。

1.3 自動化產線效益凸顯,OTA 升級常開常新

? 最優化的制造流程和最先進的自動化系統。4Q19 公司存貨周轉天數僅 11 天,原因有幾方面:1)相較于傳統車企,盡可能的減少產品線與設 計元素。并且電動車的零部件要比內燃機車更少,更容易優化生產流程; 2)核心組件盡可能多的實現自行研發與生產,減少供應鏈的依賴;3) 盡可能多的使用機械臂實現自動化、規?;?,降低生產成本和縮短生產 周期。

? 自動化生產線平臺支持跨地域、跨車型的快速高效地復制。據特斯拉向 彭博社透露,Model 3 車身生產線的自動化程度已達到 95%。上海工廠 Model 3 產線(跨地域)和 Model Y 產線(跨車型)將會從自動化生產 線平臺中受益。相比 Fremont 第一代產線的 Model 3,預計上海工廠 M3 單位產能對應的平均資本支出將低 65%左右,Model Y 低于約 50%。此外, Model Y 與 3 的約 70%零部件相通用,便于快速大批量生產。

? 創新性的整車升級設計。一般傳統汽車有約 70 個 ECU,有的多達 100 個 以上,來自多個不同的供應商。此外每個 ECU 分別連接在不同的車內通 訊網絡上,每條網絡又有不同數據的傳輸協議,因此整車企業無法統一維護和更新 ECU。而特斯拉的系統構架從零開始建構,ECU 采用集中式電 子電氣架構設計,可以把軟件升級包從云端下發至車內的 T-Box(負責 汽車無線通訊),統一對整車進行升級和改進。

? OTA 升級節省百億美元成本。18 年 5 月美國《消費者報告》曾指出 Model 3 的剎車距離過長,公司通過 OTA 升級了剎車系統,結果縮短了 6 米多 的距離。此外,車輛的實時數據也會傳回車企,方便在產品設計中的硬 件的超前配備。據 IHS Markit 預測,車企從 OTA 軟件更新中節省的成本 將從 2015 年的 27 億美元增長到 2022 年的 350 億美元。

? 三個階段、六大版本和持續創新。OTA 與 iPhone 升級有異曲同工之妙, 系統自動推送最新版本,開放最新功能,讓車主用車體驗不斷升級。自 12 年推出 V4.0 版本到 19 年最新的 V10.0 版本,特斯拉軟件更新主要可 以分為三個階段,分別為第一階段的創新、摸索和修復 Bug,到第二階 段的推出 Autopilot 等多項重要的負輔助駕駛功能,到第三階段的深度 優化、提高安全性以及推出多項娛樂功能等。

1.4 直銷模式體驗感佳,全球工廠保證各地需求

? 互聯網營銷+直銷模式=全鏈條最佳消費體驗。CEO 馬斯克自帶品牌效應, 據4Q19財報,公司花費0元廣告費創造了超過200億美元的營收。此外, 特斯拉顛覆了傳統汽車企業的經銷商模式,采用了直銷模式,優點如下: 1)采用直銷模式,有效降低產品庫存和資金占用;2)取消經銷商中間 利潤,降低消費者購買成本,加快資金周轉;3)直營門店可減少與消費 者之間的隔閡,獲得最直接有效的信息反饋,提高產品的適應性和快速 應變能力,進而提升產品的市場競爭力;4)互聯網形式營銷,線上購買 公平、透明消費。線下在市中心和商業中心開設旗艦店,搶占第一批純 電動汽車用戶心智。維修的便利性和配件供應的及時性也不斷提高。截 至 2019H1,中國特斯拉服務中心共有 29 家。公司透露 2019 下半年將在 全國范圍內新增 34 家服務中心。

? 預計 2020 年在中國大陸新增超過 4000 個超級充電樁。截至 2019 年 12 月,全球已有 1804 個特斯拉超級充電站,15911 個超級充電樁。其中, 已覆蓋中國 140+座城市,超級充電樁數量已突破 2300 個,目的地充電 樁也已突破 2100 個。特斯拉預計 2020 年在中國大陸地區新增 4000 個以 上超級充電樁,是過去 5 年建設超級充電樁總量的一倍。

? V3 充電樁功率高充電快,打消續航里程焦慮。全新一代 Supercharger V3 于 2019 下半年在全球開始安裝,充電 5 分鐘即可行駛 75 英里(約 121公里),充電功率達 200-250kW(上一代 V2 功率 120-150kw,奧迪 e-tron 功率 150kw)。據 Cleantechnica,續航 160 英里的充電時間,V3 僅需 15 分鐘,而奧迪充電樁需要 36 分鐘。

? 滿足差異化需求,細分市場逐步開花。隨著技術的成熟以及產能的提高, 特斯拉逐步交付多層次多樣化的產品。Model Y 已于 2020 年 1 月開始生 產,預計于 1 季度末開始交付,進度超前。新一代電動超跑 Roadster, 定位為性能與效率發揮到極致的行業標桿,其電池容量達 200kWh,百公 里加速僅需 1.9 秒。號稱最安全的卡車 Semi Truck,搭載加強版 Autopilot,標志著特斯拉開始進軍貨運物流領域,據 2Q19 財報,現已 收到百事、沃爾瑪、家具零售商 City Furniture 等訂單。2019 年發布 的電動皮卡 Cybertruck,預計 2020 年底開始生產,2021 年開始生產。 據馬斯克 2020 年 1 月 9 日推特,公司已收到超過 25 萬輛訂單。

1.5 暢銷行情下公司盈利水平提升,現金流改善明顯

? 特斯拉 Q4 業績超預期,Model 3 暢銷是主要原因之一。4Q19 公司實現 營收 73.84 億美元,同比+2.19%,環比+17.15%;歸屬于普通股股東的凈 利潤為 1.05 億美元,同比-25.00%,環比-26.57%。2019 年全年實現營 收 245.78 億美元,同比+14.52%,歸屬于普通股股東的凈利潤為-8.62 億美元,同比收窄 1.14 億美元。2019 年營收同比增長主要受益于 Model 3 的強勁市場需求。GAAP 準則下 4Q19 EPS 為-0.58 美元/股,同比-28%; Non-GAAP 準則下 EPS 為 2.14 美元/股,華爾街預測的中位數為 1.72 美 元/股,超出市場預期。

? 汽車銷售毛利率下降,美國為主要市場。2019 年汽車業務收入 208.21 億美元,同比+12.45%,汽車銷售毛利率為 20.11%,同比下降 227bp。能 源業務收入為 15.31 億美元,同比-1.5%。據 4Q19 財報,19 年 Model 3 車型主要銷量在美國市場,約 16 萬輛。歐洲為第二大市場,銷量約 9 萬輛。中國銷量約 4 萬輛。

? 資本開支同比減少,研發投入穩定。2019年公司資本開支13.27億美元, 同比-40.76%,低于 1Q19 財報透露的 15-20 億美元預計。資本開支主要 用于支持 Gigafactory 1 和 Model 3 生產能力的增加,上海工廠的建設, 以及生產 Model Y。還包括零售點、服務中心、車身車間、移動服務車隊和超級充電站的持續擴張。19 年研發支出共 13.43 億美元。自 2017 年起,每個季度研發支出保持在 3.5 億美元左右。隨著規?;?, 每季度研發占比維持在 5%左右,與傳統車企占比相接近。

? 現金流改善明顯,負債率維持穩定。4Q19 自由現金流為 10.13 億美元, 環比增長 173%;現金及現金等價物為 62.68 億美元,同比增長 70%。經 營活動產生的現金流量凈額14.25億美元,同比增長15%,環比增長88%。 客戶存款(Customer deposits)7.26 億美元,同比-8.44%,環比+9.17%。 2019 年公司負債率為 76.36%,整體保持穩定。據 2019 年 12 月 18 日公 司公告,特斯拉與數家中國銀行簽署了高達 90 億人民幣的貸款。此外, 還簽署了另一筆高達 22.5 億的無擔保周轉金貸款。公司表示,除了將貸 款用于建造上海的車廠外,部分款項用于償還 19 年 3 月 8 日中資銀行的 35 億元貸款。

? 股權激勵深度綁定未來業績。CEO 埃隆馬斯克為公司最大股東。馬斯克 持有特斯拉約 22.46%的股份,其獲得方式一部分由現金認購,另一部分 由股權激勵獲得。在 2018 年新批準的 10 年期 CEO 績效獎勵方案中,深 度綁定 CEO 利益、股東利益、和公司業績,有利于整個公司及團隊形成 一個良性激勵循環,催進公司的快速發展。

2. 技術領先疊加高性價比促成 Model 3 為爆款車型

2.1 市場唯一的全球范圍暢銷車型

? 在全球各地區均為暢銷車型。Model 3 不僅在美國大受歡迎,在全球其 他國家及地區均受到熱捧,是市場唯一的全球范圍暢銷車型。據 EV-sales,2019 年 Model 3 在歐洲銷量 95247 輛,在中國 19 年累計銷 量預計 29389 輛,排名第八。此外,Model 3 在挪威、荷蘭、丹麥、西 班牙等國家均為銷量第一。

2.2 行業最頂尖的三電與自動駕駛技術

? Model 3 改換全新電機電控。2012/15 年推出的 Model S/X 采用的是三 相交流感應電機(3-phase AC induction motor),而 Model 3 后置電機 采用永磁開關磁阻電機(Permanent Magnet Switched Reluctance Motor), 新電機具有成本低、體積緊湊、可靠性高、更好的性能等優點。據 EPA 數據, Model 3 的能量轉換效率達 89%,比第一代 Model S 的 83%高出 6%。 據 2019 年 4 月公司公告,采用全新動力總成設計的 Model S/X 將搭載優 化的永磁電機,碳化硅電子元件,以及改良的潤滑、冷卻、軸承和車輪 設計,可以將能量轉換效率進一步提升至 93%以上,實現超過 10%的車輛 續航里程提升。19 年 4 季度財報電話中提到,Model S 續航將接近 400 英里。

? 第一家集成全 SiC 功率模塊的車企。通過與意法半導體合作,特斯拉在 逆變器上改用碳硅化合物,為主要系統提供了更高的性能,更大的電壓 區間和更大的溫度區間。這一轉變使動力系統中半導體部件增加 10%, 但更好的設計效率減少了 48%的高壓線束。

? 整車電耗低:電機能量使用效率高,還未有其他電動車能打破 2012 年 S 的續航里程。據 EPA 測試,Model X 效率為 3.3 英里/千瓦時,比其他 SUV 電動車(2.1-2.6 英里/千瓦時)的能效至少高 25%。在同等電池使用量 情況下,特斯拉產品比奔馳 EQC、捷豹 IPACE 以及奧迪 E-TRON 具有更高 的里程數,其產品至少領先同行 2-3 年水平。

? 電池升級,21700 圓柱電池再創行業新高度。Model 3 使用松下 21700 電池,較 18650 電池容量提升約 20%,電池能量密度從 260Wh/kg 提升為 340Wh/kg。正極材料 NCA 由原來的 811,改為配比 9:0.5:0.5,進一步 降低鈷用量,減少原材料成本。還應用了更高能量密度的硅碳負極,焊 接帶來的工藝簡化和改進等。而國產 Model 3 使用 LG 南京共產生產的 NCM811 電池以及 CATL 電池。

? 冷卻管路設計方式效率更高。特斯拉采用液冷式熱管理系統能夠確保電 池以最高效率、最優化狀態運行,從而最大化電池壽命以及效能表現。 其中 Model 3 采用新型并聯冷卻路徑設計,每條冷卻管只需要冷卻 164 個電池(S/X 為 258),而且冷卻管更寬(21700 電池更大),使得覆蓋面 更大,可以傳遞更多的乙二醇冷卻液,能帶走的熱量更多,冷卻效率更 高。

? 充分利用電機余熱,能量使用率提升。普通電動車多數采用高壓 PTC 在 低溫環境下通過電能給電池加熱。而特斯拉研發出一種更新穎的方法, 通過一個可以電控切換水路循環流向的閥門“Super bottle”,充分利用 電機余熱來給電池加熱。電池內部的低溫冷卻液進入驅動系統進行熱交 換,變成高溫冷卻液,再穿過水泵及冷卻設備后(此時冷卻設備不工作), 進入電池包對電池進行加熱。優點主要如下:1)不使用電池電能;2) 輸出功率大,加熱效果好。Model 3 的電機本身可承受溫升功率 7-8kW, 短時間內對電池加熱的升溫效果好; 3)可在低溫環境中提前對電池預熱, 在到達快充樁時,獲得最大的充電功率。

? Autopilot 為自動駕駛行業標桿,安全性高可靠性強。特斯拉目前在所 有全新車輛上均配備了能夠實現 L4 級別自動駕駛的硬件,包括 8 個高清 攝像頭,12 個超聲波傳感器,1 個增強版前向毫米波雷達和 1 個 FSD 芯 片,其成本卻遠遠低于 Waymo 的硬件成本,符合了特斯拉要求短期內在 量產車上大規模列裝的思路,還通過使用超過真實駕駛里程進一步校準 自動駕駛系統。此外,公司還建立了視覺處理工具 Tesla Vision,使傳 感距離和精確度接近上一代系統的兩倍。據特斯拉發布的安全報告,啟動 Autopilot 的司機每行駛 327 萬英里會發生一起事故。相比之下,美 國 NHTSA 的最新數據顯示,美國車輛每行駛 49.8 萬英里就有一起車禍發 生。

? 縱向對比,極高的性價成為電動車首選。Model 3 價格與國產電動車價 格接近,但具有最快的百公里加速度、最高時速、最長的電池續航、最 高效的電耗與最高級的自動輔助駕駛技術,保持行業標桿水準。相比于 Model S/X,平民化 Model 3 銷量超預期的表現,一方面說明消費者對電 動車的接受度高,另一方面說明價格也是消費者購買電動車最為關心的 點之一。合理的定價與高性價比使其成為電動車首選品牌。

? 橫向對比,駕駛體驗感為購買 Model 3 最主要原因。與主流歐美 B 級燃 油車對比,Model 3 在價格上并沒有占據優勢,主要突出在加速度上。 據汽車之家統計,消費者對 Model 3 在測評中只有動力排名及油耗排名 第一,操縱感排名第二,在空間、外觀以及內飾上并不具有吸引力。未 來隨著自動駕駛功能的完全放開,附加值大幅提高,特斯拉產品的競爭 力凸顯。

2.3 一線車企陸續加速電動化,特斯拉依舊占領先機

? 傳統車企奮起直追。隨著特斯拉的成功,以及各地政府對排放要求的提 高,各傳統車企也開始部署電動化平臺,新能源車將于近兩年陸續投放。 其中,奔馳、保時捷與奧迪均相繼推出旗艦款電動車,未來將對特斯拉 產品帶來一定的競爭。

? 特斯拉搶占市場及“用戶心智”。據公司公告,2019 年寶馬集團新能源 車銷量 145815 輛,同比+2.24%。2020 年計劃推出 iNext 為概念車,而 非量產車。此外,i3、i8 整體性價比不如特斯拉。大眾 ID 4 美國上市時 間一再推遲,具體產能還未知。奔馳 EQC 受制于供應鏈,2020 年產能 目標 5 萬輛,并且產品還需市場考驗。反觀特斯拉,0 元廣告費創造超 200 億美元營收,其品牌已成為點電動車代表,牢牢占據“用戶心智”。 此外,其技術領先且成熟,Model Y 已確定 2020 年 1 季度末交付,搶 占領市場先機。

? 我們預計 2020/21 年特斯拉依舊為全球電動車市場領頭羊,主要原因有 以下幾點:1)歐洲新碳排放規則下,傳統車企向電動化轉型,但電動車 銷量市場反響一般,且部分車企行動緩慢;2)美國缺乏其他具有吸引力 車型,市場進一步向特斯拉集中;3)中國雙積分政策驅動新能源汽車加 速發展,國產 Model 3 售價將進一步打開國內市場;4)特斯拉電動車 技術全球領先,交付量不斷創新高,并開始滿足差異化需求,細分市場 逐步開花。

2.4 Model Y 及 Cybertruck 有望成為爆款車

? 皮卡及 SUV 為美國最暢銷車型。美國傳統車市場偏好大型車,最暢銷 車型前三均為皮卡,前十中只有三款乘用車,且乘用車均為日系 A 級高 性價比車型。Model Y 有望在美國率先打開市場。

? SUV 及皮卡電動化滲透率低,市場空間廣闊。2018 年美國市場 SUV+ 皮卡銷量超 1103 萬輛,占比 64.2%。2019 年 1-9 月 SUV 市場電動化 滲透率僅為 0.74%,銷量約 3.3 萬輛。皮卡市場目前電動化為 0。全球 對排放要求越來越高,SUV 與皮卡作為超排車型大戶,從車企角度看, 最有動力電動化。從需求端看,皮卡主要用于城郊和市區跨區域交通, 每天的行駛里程高于目前全球電動化率先推進的城市代步車,比電動城 市代步車更加具有油電價差經濟性。

? 電動 SUV 與皮卡市場爆發力不容忽視。據 InsideEVs 數據,目前市場 最暢銷電動 SUV 為 Model X,19 年銷量約 39497 輛,售價 8.1 萬美元 起。Model Y 預售價 3.9 萬美元起,接近 18 年美國市場 SUV 均價 3.0 萬美元。電動 SUV 將對美國市場發出較強的沖擊,我們預測 2020-2021 年美國市場電動 SUV 銷量分別約 13/17 萬輛,電動皮卡分別約 1/3/萬輛 (含純電、插混) 。

? 中國 SUV 及皮卡市場廣闊。據乘聯會數據,2019 年國內 SUV 銷量 919 萬輛,同比-3.6%。皮卡銷量 43.9 萬輛,同比-3%。SUV 車型在國內市 場受歡迎度較高,年銷量占乘用車總銷量的 40%以上。此外,皮卡成為 乘商結合的消費新熱點,2017-2019 年均銷量在 40 萬輛以上。隨著最 嚴苛國六標準實施,為電動化 SUV 及皮卡發展提供了驅動力。

全球產能布局,供應鏈將深度受益

3.1 電動車產能增長帶動全產業鏈發展

? 加速全球化進程,3+Y 預計產能超 50 萬輛。特斯拉對工廠計劃總投入 450 億美元。據公司公告,上海工廠已于 2020 年 1 月 7 日正式交付第一 輛國產 Model 3,并且已具備產量超 3000 輛/周生產力,年產能 15 萬輛, Model Y 預計 21 年開始生產,電池 PACK 產能將快速提升。德國柏林 Gigafactory 4 也正式落地,首批交付預計在 2021 年開始。電池方面, Gigafactory 1 預計 2020 年二期工程完工時,電芯產能將達到 35GWh/ 年,電池組產能達到 50GWh/年。此外,公司表示將加大 Model Y 的產能, 預計 2020 年年中達到 3+Y 年產能 50 萬輛。

? 我們預計 2020/21 年公司電動車交付量分別為 65.8/110.2 萬輛。隨著 市場對 Model 3 的認可,特斯拉提高 Model 3 和 Y 的產能。據 4Q19 財報, 預計 2020 年年中 Fremont 工廠 3+Y 的年產能達到 50 萬輛。在財報電話 會議中,馬斯克預計總交付量將輕松超過 50 萬輛。此外,在 2019 年 2 月和 ARK Invest 的談話報告中,馬斯克預計公司于 2021 年和 2023 年分 別達到 110 萬和 300 萬的總產量。鑒于公司的產能規劃及市場歡迎度, 我們預計 2020/21 年公司電動車交付量分別為 65.8/110.2 萬輛。

? 產能釋放帶動電池海量需求。根據對產量的預計,假設未來平均電池容 量為 78-85kWh,我們預計 2019/20 年特斯拉對動力電池的需求分別為 27/51GWh,Gigafactory 1 產能規劃尚能滿足。而到 2021 年對電池需求 預計為 88GWh,未來有較大可能需要擴產電池工廠或計劃電池外購。

? 電池需求帶動上游供應需求。根據目前 NCM811 技術路線,在平均單耗假 設情況下,特斯拉電池需求對上游各個環節的產能提供了廣闊的市場空 間。我們預計 2020 年三元正極需求約為 7 億噸,隔膜為 7 億平。2021 年三元正極需求約為 16 億噸,隔膜約為 15 億平。

3.2 國產化將為中國供應鏈帶來新契機

? 國產化進程超預期。2019 年 4 月 11 日《日經新聞》報道,松下與特斯 拉暫停了繼續擴產 Gigafactory 1 的計劃,同時松下也暫停了位于特斯 拉上海工廠配套投資電池工廠的計劃。為滿足快速擴張的產能,據 4Q19 財報電話會議透露,特斯拉將引進 LG 以及 CATL 作為合作伙伴。CATL 進 入特斯拉供應體系進程超預期,CATL 以及 LG 供應體系將充分受益于特 斯拉產品需求爆發(恩捷股份、璞泰來、新宙邦、當升科技等)。此外, 特斯拉在上海工廠加快提升 PACK 產能,對科達利以及長盈精密均有明顯 帶動作用。

? 預計 2020 年實現 Model 3 完全國產化。據特斯拉上海工廠制造總監宋 鋼于 2019 年 12 月 30 透露,預計在 2020 年底國產特斯拉 Model 3 就實 現全部零部件的國產化替代。目前,特斯拉上海工廠的零部件本地化率 為 30%左右,計劃到 7 月提升至 70%-80%。我們預計國產化后國內供應鏈 將深度收益,主要原因如下:

(1)國產供應鏈價格壓力小。1.1)零部件成本、生產成本、運輸成本 均大幅下降,國產后可以拿國家補貼。特斯拉國產后,第一、減少關稅: 部分中國零部件出口美國關稅加征 25%,美國整車出口中國 40%稅率(15% 關稅稅率+25%加征關稅稅率);第二、減少運輸成本(零部件和整車均有 運輸成本);第三、增加 2.5 萬的國家電動車補貼。1.2)臨港生產成本 預計比美國低 50%。根據特斯拉披露,臨港第二代產線的 Model 3 單位 成本支出將比 Fremont 第一代產線低 50%左右。

(2)國內需求有望持續超預期。根據目前量產節奏,上海工廠年產量 15 萬臺,由于國產后大幅降本,價格具有較大下降空間,將激活國內潛 在巨量的消費需求。特斯拉中期規劃 50 萬產能,Model Y 作為 SUV 車型 受歡迎程度有望超預期,預計未來市場將持續出現供不應求。根據統計, 目前國內豪華車市場規模約 300 萬左右,未來幾年每年增速 10%+,BBA 銷量均在 60 萬左右,作為智能電動豪華品牌的特斯拉,中性估計,在國 內的銷量規??赡軙_到 100 萬臺左右。

? 未來供應鏈市場前景廣闊。我們采用 2019 年四季度平均單車成本,假設 往后四年平均每年降低 8%左右。隨著未來產能的提升,特斯拉供應鏈市 場超過百億美元。其中,三電供應鏈市場規模占比最大。預計 2020/21 年特斯拉三電供應鏈市場規模達 130/199 億美元左右。

4.投資建議

? 我們預計 2020/21 年特斯拉依舊為全球電動車市場領頭羊,主要原因有 以下幾點:1)歐洲新碳排放規則下,傳統車企向電動化轉型,但電動車 銷量市場反響一般,且部分車企行動緩慢;2)美國缺乏其他具有吸引力 車型,市場進一步向特斯拉集中;3)中國雙積分政策驅動新能源汽車加 速發展,國產 Model 3 售價將進一步打開國內市場;4)特斯拉電動車技 術全球領先,交付量不斷創新高,并開始滿足差異化需求,細分市場逐 步開花。我們預計 2020/21 年特斯拉全球交付量分別約 66、110 萬輛。 核心圍繞特斯拉國產化、全球爆款車型及海外鋰電龍頭供應鏈。

? 重點推薦環節:

(一)三電系統之電池:寧德時代成為特斯拉合作伙伴及供應商,成長 確定性以及空間進一步強化,同時把握 CATL 及 LG 為首的全球一線動力 電池材料的機會。重點推薦:電池全球龍頭寧德時代、供應鏈彈性最大 且護城河較強的恩捷股份(濕法隔膜全球龍頭,LG 核心供應商) 。璞泰 來(負極材料龍頭標的,批量供應 LG)、 科達利(T 電池殼體供應商)、 貝特瑞(新三板,T 負極材料供應商)、新宙邦、當升科技等。同時,全球一線動力電池的產能向上加速周期帶動一線設備廠進入向上拐點,重 點推薦:先導智能(供應 T 模組設備,未來看 LG 疊卷設備)、贏合科技 (潛在 LG 設備供應商)。

(二)重構電回路和熱回路,技術含量和價值量都會大幅增加。

2.1)電回路:高壓回路大幅增加、電壓不斷提升。目前電動車集中在 200-400V,下一代是 800V 平臺,高壓直流繼電器用量將會比現在大幅增 加。

標的:宏發股份(T 快充繼電器供應商)、科達利(T 連接器供應商)等。 2.2)熱回路:未來電動車多個熱回路將會集成化,回路壓力會從 10bar 提高到 100bar,閥、泵、管路用量都會大幅增加。

標的:三花智控(T 熱管理供應商),預計 T 的膨脹閥單車用量將會大幅 增加;騰龍股份(熱管理管路);銀輪股份(水冷板、熱泵等)。

(三)重構傳統零部件,戴維斯雙擊機會:汽車電動化后,市場集中度 會比現在高。目前零部件多集中在 PE10-18 倍之間,是確定性的戴維斯 雙擊機會。

建議關注:拓普集團(供應 T 副車架、鋁控制臂等)、旭升股份(供應 T 動力系統殼體)、岱美股份(供應 T 遮陽板等內飾件) 。

(四)塑造智能供應鏈:通信和電子部件國產化的機會,關注技術卡位 優勢明顯或者進入特斯拉供應鏈的標的。建議關注:PCB 以及通信模塊 等環節。

(五)潛在特斯拉供應鏈以及其他全球一線供應鏈標的:歐洲傳統車企 與特斯拉一起構建了全球一線電動汽車供應鏈體系,繼續推薦動力電池 龍頭標的寧德時代。其他歐洲供應體系標的:臥龍電驅(綁定采埃孚進 入奔馳等歐洲一線供應鏈)、克來機電(歐洲電機電控設備生產供應商)、 得潤電子(歐洲車載充電機供應商)等。

(報告來源:中泰證券)

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